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前言：近日，財政部印發《關于規范金融企業對地方政府和國有企業投融資行為有關問題的通知》（財金〔2018〕23號）（下文簡稱23號文），對國有金融企業投融資行為進一步規范，內容包括資本金審查、還款能力評估、投資基金、資產管理業務、政策性開發金融、合作方式、金融中介服務、PPP、融資擔保、出資管理、財務約束、產權管理、配合整改、績效評價，監督檢查和其他共17條。23號文主要是從國有金融企業的角度，系統梳理了過去一段時間內地方債務監管文件和金融監管文件中針對金融企業和地方債務的條款，目的在于規范金融企業與地方政府和地方國企的投融資行為，出發點依然是防范和化解地方政府債務風險。其中，涉及PPP融資規范主要有以下三點要求。其一，關于PPP項目資本金來源問題；其二，禁止國有金融企業為“明股實債”等違規操作變相融資；其三，要求PPP項目規范運作。針對以上三點要求，本文將重點做出解讀。一、23號文出臺背景分析（一）國有銀行不良貸款率增長速度快23號文件的主體對象為國有金融企業。一般來說，國有金融企業主要是指國家政策性銀行/(含各級分支機構/)，國有商業銀行/(含各級分支機構、所屬全資及控股公司/)，國有全資及控股的保險業、信托業、證券業等非銀行金融機構/(含各級分支機構/)等，例如：表一我們認為將國有金融機構作為23文重點要求對象主要有兩方面原因。首先從宏觀上看，經濟結構失衡和經濟周期性波動對金融部門影響最大，因此形成的風險也最大。其次，地方政府債務資金的主要來源為銀行貸款。銀行貸款在政府負有償還責任債務中的占比較高，然而，近些年由于個別地方政府違規舉債現狀嚴重，使得銀行的不良貸款率持續增加。根據Choice數據表明，國有銀行的不良貸款率2016年達到1.7，比2013年同比上升70/%，國有金融機構所面臨的風險形勢嚴峻。不過，隨著2017年資管新規等嚴監管措施的出臺，市場資金趨于緊張，銀行同業負債成本上升，銀行業通過加大杠桿運作快速擴張資產負債的趨勢有所放緩。隨著23號文件的出臺，有望進一步控制銀行的信貸擴張。圖1數據來源：Choice/ （二）地方政府債務問題嚴重地方政府債務的主要舉債主體為融資平臺公司（城投公司）、政府部門和機構、經費補助事業單位和國有獨資或控股企業等。根據圖2和圖3顯示，2017年地方政府債務限額（對地方政府債務余額實行限額管理）相比2015年同比增長17.6/%；2014年地方政府性債務余額（指政府負有償還責任的債務）相比2010年同比增長129/%，政府財政所需承擔的償還債務的壓力巨大。2014年修訂的《預算法》和《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43號）實施以來，盡管地方各級政府在加快建立規范的舉債融資機制，防范化解財政金融風險，取得了階段性成效，但有一些地方政府依然存在違法違規和變相舉債的問題，且舉債方式日益多樣化，風險不斷增加。因此，有效控制地方融資平臺舉債規模，推動地方融資平臺轉型，成為治理地方政府債務的關鍵。圖2圖3數據來源：Wind/ 二、23號文對PPP項目融資的影響PPP項目按融資性質可大致劃分為股權融資和債權融資兩大形式。其中股權融資主要包括政府引導基金、社會化股權投資基金以及信托、資管、保險股權計劃等；債權融資形式主要有發行債券、銀行貸款、信托貸款、保險債權計劃等多種途徑。在實際PPP融資過程中，資本金融資問題、“明股實債”以及PPP項目規范運作一直是監管機構關注的重點。最新公布的23號文從資金供給方的角度重點強調了影響PPP融資的三個方面：一是PPP項目資本金來源問題：要求國有金融企業在參與PPP項目融資時，對于資本金的審查應堅持“穿透原則”，重點關注以債務性資金違規出資等問題，不得為地方政府違法違規或變相舉債提供支持；二是若發現存在“名股實債”等違規操作的行為，國有金融機構不得向其提供融資；三是PPP項目規范運作問題：要求國有金融企業應以PPP項目規范運作為融資前提條件，對于未落實項目資本金來源、未按規定開展物有所值評價、財政承受能力論證的，物有所值評價、財政承受能力論證等相關信息沒有充分披露的PPP項目，不得提供融資。下面我們將逐一解讀23號文對PPP項目融資規定的各項要求及其影響。（一）PPP項目資本金來源問題1.何為資本金？資本金制度，源于《國務院關于固定資產投資項目試行資本金制度的通知》（國發〔1996〕35號），該通知中對項目資本金早已有定義：“投資項目資本金，是指在投資項目總投資中，由投資者認繳的出資額，對投資項目來說是非債務性資金，項目法人不承擔這部分資金的任何利息和債務；投資者可按其出資的比例依法享有所有者權益，也可轉讓其出資，但不得以任何方式抽回。”國務院于2004年、2009年、2015年三次調整資本金比例（目前國務院對資本金比例要求如表2），資本金比例的調低可在特定領域中釋放數千億級的投資規模，可見資本金制度是宏觀調控實體經濟杠桿率的重要工具。PPP項目中，以城市和交通、基礎設施項目為主，此類項目要求資本金占總項目資金的20/%。表2/  / 2. PPP中債務性資本金具體情況分析在基礎設施建設PPP項目中，由于存在資金規模龐大，動輒上百億，以及項目周期長等問題，使得20/%的項目資本金難以用投資方自有資金實現，因此在實踐操作中“用債務性資金充當資本金”的現象屢見不鮮。事實上，無論PPP融資采用股權融資或是債權融資的方式，只要投資人通過其賬戶以注冊資本金名義向項目公司的注資都會被認定為資本金投資。因而在實踐中，項目各主體單位通過大量輔助增信措施和多重資金賬戶劃轉等手段違規注資資本金，使得很難通過信息披露、會計、審計等方式識別哪些資金來自于自有資金，哪些是債務性資金。對項目而言，債務性資金無論項目盈虧均應償還本息，計入項目主體的債務。非債務性資金是權益性投資，根據項目盈虧情況獲得投資收益、承擔虧損風險，計入項目主體的所有權權益。凡是構成項目本身負債的資金，都不符合國發〔1996〕35號文的規定。我們整理了目前PPP債務性資金的幾種操作方式：第一種：以社會資本的債務性資金充當資本金國發〔1996〕35號文規定，社會資本方以貨幣方式認繳的資本金，其資金來源有：國家授權的投資機構及企業法人的所有者權益（包括資本金、資本公積、盈余公積和未分配利潤等）、企業折舊資金以及投資者按照國家規定從資金市場上籌措的資金。下圖中，社會資本通過融資取得2.5億，并用于資本金出資。圖4資料來源：PPP產業大講堂針對這種情況，我們認為應當分兩類具體分析。如果社會資本從國有金融機構債權融資介入資本金，例如從銀行貸款，根據23號文規定屬于違規操作行為應當禁止；但是，如若從其他途徑股權融資充當資本金，例如利用私募基金等形式，目前監管政策還沒有給出具體要求。根據國發〔1996〕35號文規定中提到“投資者按照國家規定從資金市場上籌措的資金”，本身就是資本金的來源之一。因此，社會資本方合法融資來的資金，以權益性投資方式投入項目，承擔項目的投資風險、獲取投資回報的，尚且可行。第二種：以政府方的債務性資金充當資本金按照國發〔1996〕35號文規定，政府方可以用于項目資本金的資金來源包括：各級人民政府的財政預算內資金、國家批準的各種專項建設基金、“撥改貸”和經營性基本建設基金回收的本息、土地批租收入、地方人民政府按國家有關規定收取的各種規費及其它預算外資金。然而，當前有個別地方政府用違規融資作為項目資本金，變相利用PPP項目違規舉債。下圖中，政府資本通過金融機構融資用于資本金出資，政府方股權出資的0.5億元實際是融資舉債獲得而來，而非政府自有資金：圖5資料來源：PPP產業大講堂根據23號文規定，國有金融機構不得為債務資金融資，意味著政府從銀行貸款以疊加杠桿介入資本金的方式已經行不通了。（二）國有金融機構不得向“名股實債”等方式融資在PPP項目中，“明股實債”主要表現為在與社會資本方簽訂股東協議或合資經營協議時，由政府方或政府平臺公司承諾在項目合作期內向社會資本方逐年支付固定費用或按照固定價格回購社會資本方在項目公司中的股權，以滿足社會資本方投資本金的收回和投資回報的實現，其本質都屬于政府的變相債務融資行為，最終由財政兜底，從而造成政府的隱形債務。在這里需要了解清楚地方政府、城投平臺和金融企業之間的現金流關系。如圖6所示，現金流的前半截是從地方政府到城投平臺，依據的是項目建設相關的合同約定，且對應的財政資金支出應該合法合規、不超出地方財力；現金流的后半截是從城投平臺到金融企業，這是項目融資之后的還本付息行為。合規的現金流動應該是財政資金先流向城投平臺（因為承擔了項目建設），然后再流向金融企業（城投平臺償還債務），這種操作不會造成地方政府違法違規融資。如果“地方政府及其部門以任何方式提供擔保、承諾回購投資本金、保本保收益等兜底安排，或以其他方式違規承擔償債責任”，根據23號文的規定是不允許的。圖6資料來源：共學ppp此前，《關于規范政府和社會資本合作（PPP）》（財辦金〔2017〕92號）（下文簡稱92號文）只是限制“不得使用債務資金充當資本金”運用，并未完全限制“明股實債”等行為；而23號文重點標記國有金融企業不得向“明股實債”等方式融資，可看出監管力度愈嚴愈細的趨勢。（三）PPP項目規范運作問題對于PPP項目融資，23號文要求，國有金融企業應以PPP項目規范運作為融資前提條件，對于未落實項目資本金來源、未按規定開展物有所值評價、財政承受能力論證的，物有所值評價、財政承受能力論證等相關信息沒有充分披露的PPP項目，不得提供融資。財政部本次從金融機構的角度提出了規范要求，主要強調PPP項目融資的三個必要條件，其中關于資本金問題在上文已經重點闡述過，這里就不再贅述，下面重點介紹其他兩個必要條件：物有所值評價必須信息充分披露：這個要求主要是針對PPP項目的公益性和盈利性做出的評判。物有所值評價是一種評估是否采用PPP模式代替政府傳統采購模式提供公共服務項目的方法，主要有定性評價和定量評價兩種方式。現階段，主要以定性評價為主。原則上，擬采用PPP模式實施的項目，至少在項目識別或項目準備階段開展一次物有所值定性評價，鼓勵在項目全生命周期內開展物有所值定價評價；財政承受能力論證必須信息充分披露：實際上這也是對政府債務的控制，傳統政府采購容易隱藏真實成本，PPP項目采購也會采用負債資金而隱藏真實成本，從而導致項目選擇偏差。開展PPP項目財政承受能力論證，是政府履行合同義務的重要保障，有利于規范PPP項目財政支出管理，有序推進項目實施，有效防范和控制財政風險，實現PPP可持續發展。/ 圖7具體環節如圖7所示，物有所值評價是評價項目是否應該采用PPP模式，而財政承受能力論證是評價財政上有沒有能力采用PPP模式，這些要求本質上都屬于對項目規范操作的正常要求。財政部相關負責人表示，前述規定重點規范了國有金融企業參與PPP項目的經營行為，要求國有金融企業以PPP項目規范運作為融資前提條件，避免PPP項目異化為新的融資平臺。/ 三、小結隨著92號文和23號文的出臺，PPP融資渠道在不斷縮減，針對政府、社會各方資本金的約束條件也越來越嚴苛。首先，PPP項目資本金可能面臨大量資金缺口，政府方在項目公司中出資不得超過50/%，大量PPP項目資本金不到位將導致無法開工，目前已采購完畢、處于執行階段的“爛尾項目”、“半拉子工程”將可能會大面積、普遍性出現，項目前期投入損失巨大；其次，為保證地方政府基礎設施投資適量增長，PPP受阻必將導致其他政策性資金（如專項建設基金）或“地下”創新融資模式出現，帶來新的、更加不可控的地方財政隱形負債。最后，根據最新規定，國有金融機構除了自己投資作為股東的方式外，無論給哪一方資本金融資都屬于債務性資金，都將不被允許，這意味著國有銀行、券商、保險、信托等金融機構對PPP的供血將會減弱。

/ 1:生命線弧度大，表示自己的生命力頑強，欲望強烈，利于求財，性格開朗大膽。2:生命線弧度小且虛弱，性格保守，好封閉自己，身體素質差，求財不順。（添情按：具體求財當結合財位和財線紋，勿獨以此斷）3:手指長的人一般比較固執，但樂于助人，有時多愁善感。4:手指短的人自私且疑心重，心里常計較個人得失，不相信別人，金錢意識強烈。5:生命線倆條的人，大難不死，生命力比較頑強，但有此線者一般都會有生死大災，具體依手相流年斷。16:生命線內側靠近魚際的地方出現網狀紋，流年到此進牢房。（添情按：此紋又名天羅地網，命中注定不可解。）17:雙手生命線在大約一定地方斷而下面沒有續接者，必短命，壽數按流年斷。18:感情線中步出現斷口主二婚，按流年具體斷年齡。19:感情線出現口字紋，為感情婚姻等打官司。20:感情線尾部分叉，且叉線直向中指，二婚。21:感情線多向上向下的支線，此人命中犯桃花，感情錯亂。22:感情線呈鎖鏈狀，此人感情極不穩定，必因感情婚姻等導致疾病。（添情按：如智慧線再有支線穿過感情線，就是感情上打擊大導致精神疾病了。）23:感情線多處中斷，主感情變化多端，命主情緒低落，固執。24:感情線雙重，多情，多愁善感，多桃花。36:智慧線短下彎，主心眼小，不講理又自以為是。37:命運線中途斷，事業必改變，具體按流年。38:命運線斷斷續續，代表事業起起落落，一生時運時好時壞。39:命運線出現口字紋，流年到此主因事業起官司口舌。40:命運線出現刀劍紋，主受人暗算，事業突然失敗。（添情按：看具體流年，如果生命線在同樣的流年點上出現不吉紋，主性命之憂了。）41:婚姻線平直向上，主婚姻活躍，早婚。42:婚姻線平直向下，主對婚姻過分挑剔，晚婚。43:婚姻線正常平直，對待婚姻心態平穩自然，適婚年結婚。44:婚姻線尾部分叉，二婚。45:斷掌人不是命硬就是命軟，在極端之中，好壞之間。46:斷掌人一般都勞祿，婚姻不美滿，雙方同床異夢，但自己還算很會處理這樣的家庭關系。47:斷掌人刑克父母，一般在中年，男左手克父，右手克母，女反之。48:斷掌人手綿紋細好看者，亦可富貴，反之勞祿貧困。49:川字掌人自私，一般都主背井離鄉，漂泊四海，一生難有大的成就。

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